ELE: Hvor attraktiv er JV dealen med Auplata?

oddivar
13.05.2018 kl 09:00 3537

Dette er en arkivert tråd!
Innledningsvis, jeg støtter 100% selskapets strategi og er som aksjonær meget tilfreds med hva selskapet har utrettet det siste året. Samtidig har jeg valgt å uttrykke skepsis til inngåtte JV avtale (LOI) ad. oppkjøp av OMM. I skrivende stund heller jeg mot å stemme mot foreslått avtale (finansieringsløsning) under EGF. Hovedårsaken er knyttet til potensiell utvanning av selskapets verdier gitt dagens aksjekurs, samt at oppsidepotensialet per aksje vil bli redusert. Jeg har sett litt nærmere på oppkjøpsforslaget (JV LOI med Auplata) og prøver å belyse attraktiviteten til avtalen under.

Det mest nærliggende å vurdere er hvor attraktiv kjøpsprisen er. Forslaget innebærer at Element sikrer seg ca. 18,5% (50%*37%) av CMT for en pris av 41,45 MEuro, eller ~398 MNOK. CMT er et børsnotert selskap på Casablanca børsen og har per fredag 11. mai en aksjekurs på 1816 MAD. Selskapet har 1 681 233 utstående aksjer, som gir en Market cap på ~3 053 MMAD eller ~2 626 MNOK (valuta: 1 MAD = 0,86 NOK). Elements andel vil da være verdt: 2 626 * 18,5% MNOK = ~486 MNOK. Det innebærer at kjøpsprisen har en rabatt på 18,1%. Isolert sett synes dette å være et godt kjøp.

Enda bedre synes det å være dersom vi gjør en vurdering av fair pris på CMT. For å kunne vurdere dette, vil det være naturlig å bruke en PE multippel-betraktning. For gruveselskaper har jeg notert meg at en PE på 25 kan være en standard norm. Dersom vi bruker denne og legger til grunn at Dividend=Earning (gitt det høye pay-out forholdet), og antar et årlig utbytte på 150 MNOK for CMT, så kommer jeg frem til at en fair pris på CMT er 25*150 MNOK = 3 750 MNOK. En fair pris for Elements andel er da 3 750 *18,5% MNOK = ~ 694 MNOK. Legger vi dette til grunn innebærer det at kjøpsprisen har en rabatt på 42,6% av fair pris. (Jeg har ikke kalkulert med CMT’s nettogjeld, da denne synes å være veldig lav ift. selskapets utbytte nivå.)
Dersom vi videre på oppsidemulighetene som har blitt skissert, så er dette knyttet til ulike forhold. Det mest håndfaste å se på er:
1) Skaleringsmuligheter ved eksisterende operasjon
2) Prisutvikling på de aktuelle mineralene (hovedsakelig bly)
3) Muligheter i CMTs portefølje.

Skaleringsmulighetene i eksisterende operasjon er anslått til å økte volumer med 1/3, samt økt «mine of life». Alt annet likt, så kan det øke verdien (fair pris) på Elements andel til ~925 MNOK (694*1,33).

Prisutviklingen på ulike mineraler er vanskelig å spå. Det er indikert at blymarkedet kan bli strammere og gi økte priser fremover, men gitt stor usikkerhet anslår jeg at dagens prisnivå er representativt for fremtidige prisutsikter. Dvs. denne faktoren påvirker ikke vurdering av fair value.

Mulighetene i CMT’s portefølje er hovedsakelig knyttet til gull-forekomster. Etter det jeg har forstått er disse prosjektene foreløpig på et såpass tidlig stadium at det ikke foreligger økonomiske kalkyler for disse. Dvs. jeg legger ikke til grunn noen verdi på dette punktet.

Dersom vi ser på andre forhold ved JV dealen, så er det vanskelig å legge til grunn økonomiske verdier (positive eller negative). Samtidig er disse forholdene interessante å ha belyst i en totalvurdering. Her vil det dog være mer skjønnsmessige betraktninger, der det naturlig nok er stor usikkerhet. Følgende forhold kan trekkes frem:
1) Samarbeid med Auplata gir nye forretningsmuligheter
2) Generell diversifisering av risiko begrenser selskapets nedsiderisiko.
3) Økt muligheter for fremmedkapital gjennom dokumenterte inntekter
4) Økt tilgang til kompetanse og relasjoner
5) Usikker innflytelse på utviklingen av CMT
6) Økte komplikasjoner i Elements eierstruktur med potensielt motstridende hensyn og prioriteringer blant sentrale eiere, herunder Auplata, Legacy Hill, Alpha Blue Ocean

Kort oppsummert, så er den foreslåtte dealen, isolert sett, attraktiv målt ut fra vanlige modeller for verdifastsettelse (markedsmessig og vha. standard multipler).

Hvorfor er det da grunn til å være skeptisk til oppkjøpet? Hovedgrunnene til dette er for meg følgende:
1. Tidspunktet for dealen sett i lys av status på eksisterende prosjekter og selskapets nåværende verdi (aksjekurs) ift. fair value.
2. Størrelsen på valgt finansieringsløsning (det konvertible lånet) som innebærer, for meg, en for uforutsigbar utvanning av eksisterende aksjonærer, der ABO får for stor innflytelse på selskapsutviklingen, samt at konverteringsmekanismene ved avtalen vil bli et for dominerende og spekulativt fokus for markedet. Samtidig er det forhold ved finansieringsløsningen som til nå har vist seg å være langt mer attraktiv enn andre løsninger som selskapet har hatt muligheter for. Jeg er derfor ikke negativ til selve modellen som sådan, mer størrelsen på fullmakten styret ber aksjonærene om.

Jeg vil prøve å belyse disse forholdene grundigere og så balansert som mulig i senere innlegg.

Uansett, kjør debatt!
Redigert 13.05.2018 kl 09:11 Arkivert